来源：浙商证券策略商议团队shibo体育游戏app平台

　　分析师：廖静池 王大霁

　　要点

　　核心不雅点

　　复盘股权分置改变以来四轮牛市，基于历史同位对比，咱们以为本轮行情逻辑或可类比2008至2009年“四万亿牛”。同期，参考日经225指数92年8月至93年6月走势，掂量本轮行情或呈现“三段式”节拍。树立方面，第一阶段“全面灵通”，金融消耗双轮驱动超跌反弹；第二阶段，分化之后再高潮，当市集整固时依据“先虚后实”、“分母先行”、“财政跟进”三条干线优选行业和个股。

　　内容摘抄

　　1、历史比较：本轮行情逻辑或可类比2008至2009“四万亿牛”

　　自2005年股权分置改变以来，A股市集共资格4轮牛市，分辨是2005-2007年的“股改牛”、2008至2009年“四万亿牛”、2014至2015年和2019至2021年“蓝筹牛”。四轮牛市多具有成本市集改变和流动性宽松特征。对比主要指数的历史走势，面前“924行情”与08年金融危险后“市集先大幅下落，后在策略刺激下超跌大反弹”的情形高度相同。

　　2、他山之石：参考日经225“三段式”行情节拍

　　1992年8月至1993年6月，在宽松的财政策略援手下，日经225涨幅卓绝50%，但技能指数有卓绝15%的回调，举座结构呈现“三段式”走势。咱们以为，宽松的策略出台后，受利好音书刺激，市集领先资格一波估值驱动的快速反弹，然后经过回踩整固后将依据基本面逻辑二次上攻。

　　3、干线探索：先虚后实、分母先行、财政跟进

　　干线一：先虚后实，资产效应。东谈主民币资产价钱受益于宽松策略权臣反弹，成本市集再度活跃，平直利好包括非银和地产在内的大金融板块。伴跟着资产价钱的回升，资产效应将一定程度提振消耗者信心，波折利好消耗板块，并对股市造成正反馈。短期金融消耗均将有所推崇，造成双轮驱动的逻辑形态。

　　干线二：分母先行，估值反弹。好意思联储按期开启降息周期，外洋流动性改善。国内金融及成本市集策略力度超预期，无风险利率下降，风险偏好回升。多成分共振之下，DDM模子折现率短时辰显著下降，有益于久期较长且估值已被充分压缩的科技成长板块。

　　干线三：财政跟进，分子加力。本轮金融策略还是率先宽松，财政策略出台预期较强。明天宽财政的标的可能为扩赤字、增发国债、减税降费、安排财政补贴促进消耗等，要点关怀财政发力标的，传统上包括大量消耗、新旧基建与信创。

　　4、树立建议：“两阶上行”与“三条干线”

　　咱们以为本轮行情或沿着“深渊起惊雷”-“震憾再蓄势”-“整固再拔高”的三部曲姿色演绎。本轮逻辑访佛2008至2009年“四万亿牛”。以上证50为代表的宽基指数可能挑战2021年以来最大跌幅的0.618分位。节拍上建议遴荐“两阶上行”树立念念路：上行第一阶段：“全面灵通”，由金融消耗“双轮驱动”，全市集多半反弹。建议抱紧券商、地产、白酒、互联网等“台柱子”，辅以超跌的医药、新能源、诡计机、传媒等板块，保持仓位是要害。上行第二阶段：分化之后再高潮。一朝节后市集出现冲高回落、震憾整固，可依据“先虚后实”、“分母先行”、“财政跟进”三条干线优选行业和个股，争取在第二轮高潮时掌持先机。

　　5、四季度保举股票池：“一硬两低”组合

　　“一硬两低”组合汇总了各行业基本面过硬+估值偏低+前期涨幅偏低的股票。

　　6、风险领导

　　策略不足预期、地缘政治风险、历史不代表明天、个股不雅点以行业团队为准。

　　敷陈目次

　　1 历史比较：本轮行情逻辑或可类比2008至2009“四万亿牛”

　　2 他山之石：参考日经225历史走势，指数快速上行后有整固需求

　　3 干线探索：先虚后实、分母先行、财政跟进

　　4 树立建议：遴荐“两阶上行”树立念念路，后续紧跟“三条干线”

　　5 各行业四季度保举股票池：“一硬两低”组合

　　6 风险领导

　　敷陈正文

　　复盘股权分置改变以来四轮牛市，策略层面常具有成本市集改变和流动性宽松的特征。9月24日以来，各种策略王人王人发力，市集表情自我强化，面前市集从某种酷好上或已具备牛市条款。基于历史同位对比，咱们以为本轮行情逻辑可类比2008至2009年“四万亿牛”。参考日经225指数92年8月至93年6月走势，掂量举座结构或呈现“三段式”走势，国庆节后大要率冲高回踩、双向波动增大。树立方面，第一阶段“全面灵通”，金融消耗双轮驱动超跌反弹，应拥抱干线并保持仓位；第二阶段，整固之后分化高潮，依据“先虚后实”、“分母先行”、“财政跟进”三条干线优选行业和个股。

　　1 历史比较：本轮行情逻辑或可类比2008至2009“四万亿牛”

　　2005年4月国度开启股权分置改变以来，A股市集共资格4轮牛市。第一轮被称为“股改牛”，从2005年6月6日运转，至2007年10月16日已矣，上证指数从998点最高高潮至6124点，技能最大涨幅超5倍，接续时辰为862天。第二轮牛市的引爆点是2008年11月9日，在国际金融危险给我国经济带来高大下行压力的情况下，国务院提议了投资4万亿元刺激经济的决策。本轮牛市从2008年11月10日运转，到2009年8月4日已矣，接续时辰为267天，上证指数从1782点高潮至3478点，技能最大涨幅为95.1%。第三轮牛市运转于2014年7月20日，融资融券走动的最永远限由6个月放宽至18个月。上证指数高潮至2015年6月12日，接续时辰为326天。上证指数从2049点高潮至5178点，技能最大涨幅超1.5倍。第四轮牛市又被称为“蓝筹牛”，以2019年1月4日央行超预期降准100bp为来源，接续时辰卓绝2年，2019年底至2020年头，全球大流行爆发，好意思国于2020年3月开启无尽量QE，3月27日中国央行通知提高赤字率，从2.8%擢升至3.6%，全球大放水约束推高资产价钱，上证指数从2441点高潮至3732点，涨幅卓绝50%。说七说八，牛市启动时常具有成本市集改变（如第一轮“股改牛”）和流动性宽松（如第二轮“四万亿牛”、第三轮和第四轮“蓝筹牛”）的特征。

　　9月24日央行提议三大重磅策略，援手经济高质地发展，为牛市提供“策略援手”以及“流动性宽松”援手。2024年9月24日，央行举行新闻发布会，公布三大重磅策略。1）裁汰进款准备金率和策略利率：将下调进款准备金率平均0.5个百分点，提供永远流动性约1万亿元，年内视情择机进一步下调。下调策略利率0.2个百分点，掂量带动中期假贷便利（MLF）利率下调0.3个百分点，预期将带动贷款市集报价利率（LPR）、进款利率下行0.2-0.25个百分点。2）裁汰存量房贷利率，斡旋房贷最低首付比例：招引存量房贷利率降至0.5%新披发房贷利率隔邻，平均降幅大要0.5个百分点。宇宙层面的首套房和二套房贷款最低首付比例斡旋至15%。3000亿元保障性住房再贷款中东谈主民银行的资金援手比例由60%提高至100%。3）初次创设挑升针对股票市集的结构性货币策略用具：包括证券、基金、保障公司互换便利和股票回购、增持专项再贷款。互换便利首期操作界限为5000亿元，资金只可投资股市，援手安妥条款的证券、基金、保障公司通过资产质押从东谈主民银行换入高流动性资产。股票回购、增持专项再贷款招引银行朝上市公司和主要股东提供贷款，用于增持和回购上市公司股票。

　　咱们以为本轮潜在的牛市逻辑或可类比2008-2009年的“四万亿牛”。在资格2015年以来的调治周期后，咱们掂量岁末年头会有一轮中级反弹，挑战上证月线BOLL线上轨。但本色情况是，924策略驱动和成绩效应的催化下，A股走出历史忽视的超强走势，仅用5个走动日就还是周边月线BOLL上轨。策略层面，财政策略值得期待，场外资金跑步进场，行情有望进一步升温。

　　历史上，上证50指数有且仅有一次出现高位回撤卓绝50%的情况，即2008年全球金融危险时，那时从4772.93跌至1269.29点。大级别下落伍，2008年底出台的“四万亿”策略刺激市集反弹，反弹至最高2849.41。其反弹幅度复原了此前跌幅的0.382分位，但未能波及0.5分位。

　　2021年2月以来，上证50从4110点回撤至2163点，回撤幅度接近一半，是历史上高位回撤第二大的情形。面前“924行情”与08年金融危险后“市集先大幅下落，后在策略刺激下超跌大反弹”的情形高度相同。

　　2 他山之石：参考日经225历史走势，指数快速上行后有整固需求

　　1992年8月至1993年6月，在宽松的财政策略援手下，日经225涨幅卓绝50%，但技能有卓绝15%的指数级别的回调。此轮日经225指数举座结构呈现“三段式”走势。1）阶段一：策略出台提振市集信心，指数最大涨幅卓绝35%。1992年8月，日本政府推出了10.7万亿日元的一揽子经济递次，旨在刺激经济增长，增多奇迹契机。受利好音书刺激，日经225指数在1992年8月19日至1992年9月10日短短17个走动日历间，最大涨幅卓绝35%。2）阶段二：大涨后震憾回落。1992年9月11日至1992年11月17日，日经225指数在46个走动日中回调幅度卓绝15%。3）利好策略接续出台，指数上行139个走动日，涨幅卓绝30%。1992年11月18日，日经225运转震憾上行，于1993年3月29日见顶回落，在此技能，利好策略频出援手指数上行，1993年2月，日本央行通知下调贴现率75BP。1993年4月1日金融轨制改变法案运转现实，新轨制端正银行、证券公司不错互相收买，业务也不错互相交叉，由实力丰足的大银行、大证券公司来营救面对倒闭的中小证券公司。咱们发现，宽松的策略出台后，受利好音书刺激，市麇集资格快速高潮，但高潮不是一蹴而就的，技能的回调或不行幸免，健康的整固为后续进一步高潮奠定了基础。

　　3 干线探索：先虚后实、分母先行、财政跟进

　　干线一：先虚后实，资产效应。股市的功能定位有望徐徐从“融资市”切换为“投资市”，通过资产效应拉动消耗，促进内轮回畅达。畴昔两年，A股较好地判辨了融资功能。2022-2023年，A股IPO所有这个词741家，IPO融资界限所有这个词9434亿元，均位居全球第一。融资界限较大且节拍较快，在为实体投资提供成本的同期也令股市出现一定程度的供需失衡。2024年1月，证监会暗示“开辟以投资者为本的市集，轨制遐想上要愈加体现投资者优先”。随后，证监会陆续出台了提高上市公司质地、饱读舞增持回购、加大退市力度等相关策略，愈加杰出以投资者为本。“924金融一揽子策略”发布以来，成本市集权臣升温，资产效应显著，A股“融资市”或徐徐向“投资市”漂浮，这背后关系到经济增长驱能源的切换。

　　畴昔，以投资为核心的工业化、城市化是驱动经济增长的主要能源。连年来，撑持以投资驱动经济增长的底层成分出现拐点性变化，如东谈主口总量已过永远拐点、城市化进度放缓、场地政府和住户部门杠杆率位居高位等。就经济发展的客不雅律例而言，从高速增长转向中速增长阶段后，消耗对经济增长的孝顺率将显著上升，增长模式由投资拉动转为消耗拉动。1990-2023年，好意思国、英国、法国、德国最终消耗开销占GDP比重的核心约为80%、83%、77%、74%，同期日本从64%升至77%，而中国则从64%下降至54%傍边，具有宽敞擢起飞间。

　　本年以来，住户消耗回应力度不足预期，地产和股市的推崇对住户消耗起到一定的抑止作用。在提高消耗对经济增长孝顺率的流程中，股票市集有望代替房地产市集成为住户资产效应的锚。参考文件贵寓，股市愉快带来的资产效应，有助于住户部门增多消耗行动，对冲投资增速下行。具体而言，金融资产的资产效应一般通过三种姿色传导到消耗和社会总产出：

　　1）当旯旮消耗倾向不变时，金融资产价钱高潮→住户资产上升→消耗增多→实体经济供给增多→社会总产出上升。就这一传导渠谈而言，股市资产效应抵消耗拉作为用的大小，或受股市参与面的影响，即参与股票投资的东谈主数占总东谈主口的比重。股市参与面越大，资产效应抵消耗的拉作为用表面上越大。据《中国证券投资基金业年报2023》数据，限定2022年末，场外公募基金个东谈主投资者数目为7.59亿东谈主，占2022年总东谈主口的53.8%。

　　2）金融资产价钱和走动量高潮→反馈经济发展气象好转→住户收入预期改善、旯旮消耗倾向提高→消耗增多→实体经济供给增多→社会总产出上升。限定2024年二季度，央行城镇储户拜访问卷线路，倾向于更多储蓄的比例为61.5%，处历史高位。我国住户储遐想愿较强，不仅与传统习尚、社保体系等成分相关，也与衰退细致的投资渠谈来保值升值相关。股市运行稳步向好，有助于改善住户收入预期，提高消耗倾向、裁汰储蓄倾向。

　　3）股市愉快→上市公司的融资环境改善，融资成本裁汰，融资才智擢升→激勉企业投资扩产意愿、冲破发展瓶颈→投资膨大的同期陪同企业扩招，职工收入上升带动消耗。

　　从股市资产效应抵消耗的拉作为用来看，股票资产的旯旮消耗倾向约为0.0269，即当股票资产升值1万元时，家庭年消耗增长269元。与股票比拟，房产资产和其他金融资产的旯旮消耗倾向分辨约为0.0057、0.0206， 房产资产的旯旮消耗倾向远低于金融资产，可能与房产兼顾投资和消耗属性相关。从消耗结构上看，股市资产效嘱托旅游、文娱、交通等改善性、耐用性消耗品的带作为用更强，而对泛泛必需品消耗的影响较弱。 

　　股市愉快有助于提高住户的可主宰收入、开释消耗需求，推动零卖业和服务业增长，也有助于房地产市集的企稳回升。据测算，2009年1月初至7月末，上证指数涨幅近88%，A股总市值增长约12.6万亿元，以那时的A股投资者数目近1.3亿户诡计， 技能户均收益约9.7万元。股市的资产效应带动了金融、地产、消耗景气度显著上行，2008年四季度至2009年四季度，金融业、房地产业对GDP累计同比的拉动分辨上升0.2pct、0.5pct。2009年二季度至2010年一季度，消耗对GDP累计同比的拉动上升了0.6pct。

　　行业树立方面，逻辑的第一步，东谈主民币资产价钱受益于宽松策略反弹，成本市集再度变得活跃起来，平直利好包括非银和地产在内的大金融板块；逻辑的第二步，伴跟着资产价钱的回升，资产效应将一定程度提振消耗者信心，波折利好消耗板块，或对股市造成正反馈。短期看，咱们正处于第一步和第二步之间，金融消耗均有推崇。永远望，跟着经济增长模式徐徐从投资拉动升级为投资消耗双轮驱动，股市功能定位徐徐从融资切换为投资，股市有望代替房市成为住户资产效应的锚。

　　干线二：分母先行、估值反弹。本年6月以来，欧央行已降息两次，好意思联储9月开启降息周期，全球流动性或将顾忌宽松。同期，9月中国央行通知降准50BP、降息20BP，政治局会议提议“要实施有劲度的降息”，广谱利率核心明天或连续下行，无风险利率下降，风险偏好回升，分母明锐性板块有望率先受益。

　　利率下行对估值擢升的拉动，时时在盈利增速底部区间较为权臣。举例2008年四季度至2009年二季度、2015年一季度至二季度、2020年二季度至三季度，A股盈利增速基本位于底部区间，陪同利率水平下行推动估值显著擢升，市集出现一波分母端行情。瞻望明天，据Wind对A股盈利预测数据，2024、2025、2026年万得全A（非金融石油石化）净利润增速分辨为11.6%、20.3%、15.9%，盈利回升重叠利率下行趋势，分子分母双击行情有望再度演出。

　　行业树立方面，好意思联储按期开启降息周期，外洋流动性改善。国内金融及成本市集策略力度超预期，无风险利率下降，风险偏好回升。多成分共振之下，DDM模子折现率短时辰显著下降，有益于久期较长且估值已被充分压缩的科技成长板块。

　　干线三：财政跟进、分子加力。2008年11月，中国推出四万亿政府投资经济刺激接洽，颠倒于当年宇宙GDP的12.5%，M1、M2增速于2008年11月触底后大幅朝上。与“四万亿接洽”财政先行不同，本轮策略特征或为金融先行、财政跟进。9月央行同期降准降息，裁汰存量房贷利率，并创设互换便利、回购增持再贷款两项结构性货币策略，金融策略率先趋于宽松。同期，9月政治局会议强调“要加大财政策略逆周期换取力度”，增量财政策略的预期升温。通过梳理历史上财政策略的发力念念路，咱们以为本轮财政逆周期换取或有以下几个标的：

　　1）追加赤字界限、限度增多国债刊行界限。限定本年8月，宇宙一般人人预算收入和政府性基金收入累计同比分辨为-2.6%、-21.1%，当收入下行但开销相对刚性时，可磋商增多预算以弥补出入缺口，确保“三保”开销，也有助于提振信心。增发国债方面，“四万亿接洽”的投资界限颠倒于当年GDP总量的10%以上。2023年中国GDP总量为126万亿，但本年首轮超永远颠倒国债仅为1万亿，不足2023年GDP的1%，明天增多国债刊行界限仍有较大空间。行业方面，不错关怀交通运输、水利农田、老旧小区矫正等基础智商领域。

　　2）促消耗策略仍有一定必要性和擢起飞间。一方面，受场地化债影响，本年专项债刊行节拍偏慢，基建投资对经济的援手力度有所收缩，8月狭义基建投资增速降至4.4%，促消耗策略有连续加力的必要性。另一方面，当今实施的耐用品消耗补贴可能存在“挤出效应”。8月，享受策略补贴援手的通信器材、家电音像器材类消耗增速推崇相对较强，而未受补贴的体育文娱用品、化妆品、金银珠宝等消耗增速回落或偏低迷。因此，耐用品消耗补贴的援手范围有可能进一步扩大。

　　3）深切财税体制改变，增多场地税源，提高减税降勤快度。二十届三中全会提议“统筹鼓吹财税、金融等要点领域改变”，2022年以来，受房地产行业下行影响，地皮出让收入的下滑对场地财政收入的牵累较大，减收不减支，削弱了场地政府提供人人服务的才智。明天可能会愈加明晰地界定央地财政治权和场地各级财政开销的包袱，提高场地政府部分税种的收入占比，安妥裁汰企业税负，从而转移场地政府和微不雅市集主体的积极性。

　　行业树立方面，本轮金融策略还是率先宽松，财政策略出台预期较强。明天宽财政的标的可能为扩赤字、增发国债、减税降费、安排财政补贴促进消耗等，要点关怀财政可能发力的标的，传统上包括大量消耗、新旧基建与信创板块。

　　4 树立建议：遴荐“两阶上行”树立念念路，后续紧跟“三条干线”

　　上证50有望挑战此前最大跌幅的0.5分位和0.618分位。若是按照2009年反弹的律例，本轮反弹大要率至少会复原2021年2月以来最大回撤的0.382分位。由于国庆技能港股市集和A50指数推崇苍劲，恒生指数高潮7.59%。富时A50高潮12.06%，A股节后掂量大要率会先连续冲高，上证50有望平直卓绝此前下落的0.382分位，“一波流”直击0.5分位隔邻。固然，由于市集短期涨幅高大，成绩盘丰厚，自己存在成绩回吐的需要，掂量节后短期走势会是先冲高、后整固。

　　以中线视角来看，本轮行情策略布景之强、市集表情之高、启动点估值之低，都是历史罕有的。时时来讲，这种行情都会有纵深演绎的契机。联接A股2008至2009年走势，参考日经225指数1992年至1993年走势，咱们以为本轮行情或沿着“深渊起惊雷”-“震憾再蓄势”-“整固再拔高”的三部曲姿色演绎。以上证50为例，其最终总看法或有可能挑战2021年以来最大跌幅的0.618分位。

　　基于上述判断，建议遴荐“两阶段”树立念念路：第一阶段：“全面灵通”，由金融消耗“双轮驱动”，全市集超跌反弹。建议抱紧券商、地产、白酒、互联网等“台柱子”，辅以超跌的医药、新能源、诡计机、传媒等板块，保持仓位是要害。第二阶段：分化之后再高潮。一朝节后市集出现冲高回落、震憾整固，不错依据“先虚后实”“分母先行”“财政跟进”三条干线，在回调时优选行业和个股，争取在第二轮高潮时掌持先机。

　　5 各行业四季度保举股票池：“一硬两低”组合

　　咱们对浙商商议所各行业商议团队提供的保举标的进行筛选并汇总为“一硬两低”组合。

　　“一硬两低”组合登科了基本面过硬+估值偏低+前期涨幅偏低的股票，为投资者精选概括最有眩惑力的标的，进可攻、退可守。

　　6 风险领导

　　1）稳增长策略不足预期：若财政策略力度不足预期，可能导致经济回应进度偏慢。

　　2）国际地缘政治风险：面前国际场合仍存较大不确信性，地缘冲突可能出现超预期扰动风险。

　　3）历史数据并不代表明天：复盘历史情况，或存在线性外推的情况。

　　4）策略团队不进行个股保举，仅进行统计汇总，相关不雅点以行业商议团队为准。

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